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　　公募基金正在以一種“天使投資人”的策略來操作創新藥賽道。

　　盡管，創新藥賽道自主項目的成功率較為模糊，且許多公司不僅承擔巨大利潤虧損甚至缺乏營收，但在海外授權與引進等一系列事件驅動的刺激下，創新藥巨大的彈性力量成就了公募在該賽道的豐厚投資回報。

　　雖然，以“天使投資人 ”的思維邏輯重倉創新藥，將不可避免在藥物研發、臨床效果與審批過程中承受巨大的波動風險，但創新藥賽道近期頻頻出現授權給海外巨頭的交易動態，又意味著創新藥賽道財務扭虧的趨勢或在加速，基金經理對這類高風險資產的擁抱有著巨大的利潤落地空間。

　　創新藥基金為何難用傳統估值法

　　截至2025年6月1日，公募全市場今年最高業績來自創新藥主題基金產品，匯添富基金旗下的匯添富香港優勢精選基金以幾乎全倉創新藥的策略，年內已獲得約71%的收益，排名今年全部基金產品業績第一。

　　A股基金產品也出現了醫藥主題基金開始擠入三強的局面。長城醫藥產業精選基金今年內業績已躥升到約66%，距離表現最佳的北交所主題基金僅約四個點。不過，創新藥賽道近期展現出的強大業績彈性，并不是來自當下的估值、營收與利潤的高增長，而是該賽道不斷發布的海外授權和引進帶來的業績預期。

　　證券時報·券商中國記者注意到，匯添富香港優勢精選基金的前十大重倉股絕大部分品種均存在重大凈利潤虧損。以上述基金產品第一大重倉股榮昌生物為例，該基金重倉股在2024年營業收入為17.17億元，同比增長58.54%；歸母凈利潤虧損14.68億元。營收甚至小到可以忽略的情況，也不會阻礙基金經理的重倉布局。

　　平安核心優勢基金重倉的云頂新耀自2022年四季度開始至今漲幅已超6倍，該公司在2022年、2023年、2024年三年的營收分別為1279萬元、1.26億元以及7.07億元。今年內已上漲超5倍的德琪醫藥在2024年的營收只有9200萬元，同期凈利潤虧損超3億元。長城醫藥產業基金第一大重倉股澤璟制藥在2024年的營收也只有不足6億元，但公司股價年內漲幅超70% ，市值已逼近300億元。創金合信全球醫藥基金重倉的晶泰控股在2024年的營收僅為2.66億元人民幣，公司市值已超180億港元。

　　顯而易見的是，由于持續的研發投入以及轉換為實際藥品銷售的超長周期，大部分創新藥公司的許多財務指標指標并不好看，這使得公募基金對創新藥的投資策略并不是基于傳統層面的估值、營收以及凈利潤、現金流等傳統選股角度。

　　“如果你按照成長、低估值或現金流的角度去買創新藥股票，那么根本沒法下手。創新藥賽道的投資更多的是一種風險資產的投資策略，高估值是它的常態，也面臨著長期投入沒有落地的風險。”華南地區一位公募基金經理強調，甚至有不少創新藥股票本身藥物研發是否成功處于高度模糊的狀態，自主項目的失敗率也比較高，如果按照確定性的投資思維，也很難去喜歡這類資產，參與創新藥賽道可能須具有一些“天使投資人”的思維模式。

　　事件驅動拉動基金豐厚回報

　　在難以用傳統估值策略上車的背后，基金在創新藥賽道的股價驅動邏輯，更多的指向商務授權、引進合作等事件驅動。

　　以易方達、富國基金重倉的三生制藥為例，該股今年以來股價漲幅超200%。該公司在今年5月20日發布公告稱，三生制藥全資附屬公司沈陽三生制藥有限責任公司與跨國醫藥企業輝瑞達成獨家許可協議。根據許可協議，三生制藥及其子公司將該公司PD-1/VEGF雙特異性抗體(SSGJ-707)在全球(不包括中國內地)開發、生產、商業化及其他方式開發的權利授予輝瑞。輝瑞將負擔SSGJ-707在許可區域所有未來試驗的開發及監管事務的所有費用。從授權金額來看，三生制藥將收到不可退還且不可抵扣的12.50億美元(約合人民幣90.24億元)首付款，并可獲得總額最多為48.00億美元(約合人民幣346.56億元)的潛在付款，包括開發、監管批準及銷售里程碑付款。此外，三生制藥還將獲得產品銷售額的雙位數百分比的梯度特許權使用費。

　　今年內股價狂漲3.5倍的加科思5月22日在港股發布公告，公司自主研發的戈來雷塞正式獲批上市，適應癥為至少經歷過一種系統性治療的KRASG12C突變的非小細胞肺癌。此次獲批觸發里程碑付款條件，加科思將收到來自合作伙伴艾力斯5000萬元里程碑付款。

　　大成基金重倉的石藥集團年內股價上漲近70%背后，亦是這種事件驅動的預期和落地。5月30日，石藥集團在港交所公告，集團目前正與若干獨立第三方就三項潛在交易進行磋商，涉及有關集團若干產品及由集團技術平臺開發的其他藥品在開發、生產及商業化方面的授權及合作。據悉，石藥集團每項潛在交易項下，可能應付予集團的潛在首付款、潛在開發里程碑付款及潛在商業化里程碑付款，合計可能達到約50億美元。三項潛在交易中的其中一項目前已處于后期階段，預計將于2025年6月完成。

　　基金經理所挖掘的六倍股云頂新耀從3年前的年度營收不足1300萬元，到目前營收7個億的變化，也極大的依賴創新藥賽道特殊的事件驅動邏輯。包括該只基金重倉股在2023年宣布引進的腎病藥物耐賦康在國內獲批上市以及2025年1月正式納入醫保藥物名單，這種事件驅動的預期與落地成為催化基金重倉股股價空間的關鍵力量。

　　公募判斷創新藥年內加速扭虧

　　盡管，當下公募在創新藥賽道更多的依賴于事件驅動的邏輯，但基金經理普遍認為創新藥賽道財務利潤的釋放近在眼前。

　　長城醫藥產業精選基金經理梁福睿認為，展望后續創新藥板塊的發展節奏，可以關注三大方面：一是半年報或年報業績的兌現，重點是收入高增長延續的背景下，利潤逐步扭虧。二是重磅數據，上半年和下半年的重磅大會將不斷讀出，讓大家認識到中國創新藥是具有全球更新、全球更優的優勢資產。三是海外BD交易不斷兌現，中國的創新藥可以去海外更大的市場分一杯羹。他認為，中國的創新藥今年可能會有比較明顯的報表端扭虧，往后投資者也將看到中國的創新藥企在報表端和研發端呈現出兩頭爆發式增長。

　　平安核心優勢基金經理周思聰表示，過去幾年，創新藥與AI、機器人等板塊爭奪市場資金，但2025年市場的籌碼結構可能發生變化，全市場基金和長期資金有望入場。預計從今年中報開始，市場將看到創新藥企業收入的集體改善，這將吸引更廣泛的資金關注，創新藥行情的波動性將顯著降低。

　　周思聰判斷，從中期維度看，2025年—2028年將是中國創新藥企業集體步入盈利期的關鍵階段。與以往年份零星企業實現盈利不同，2025年—2028年中國創新藥企業預計將成批成批的步入盈利周期，2025年更是行業集體跨越盈利的關鍵年，從A股歷史來看，當整個行業開始步入盈利期的時候，往往也是整個板塊走強的開始。

　　廣發基金的一位醫藥基金經理也強調，近期港股創新藥板塊表現強勢，主要因不少頭部藥企與跨國藥企達成多項授權合作，印證了中國創新藥領域在全球的競爭力，以及部分重要行業大會的時間窗口臨近，國內創新藥企會陸續發布臨床數據等，這些事件吸引著機構資金對中國創新藥賽道的配置意愿。

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